Reti di consulenza e sviluppo del “capitale paziente”: ruolo, limiti e prospettive di riforma dei Piani individuali di risparmio

Introduzione
Il presente elaborato si propone di analizzare il ruolo delle reti di consulenza agli investimenti nella promozione del cd. “capitale paziente” attraverso i Piani individuali di risparmio (PIR), strumento introdotto dal legislatore italiano nel 2017 con l’obiettivo di convogliare i risparmi privati verso il finanziamento delle imprese nazionali a media e bassa capitalizzazione. La rilevanza del tema si inscrive in un contesto di duplice urgenza, caratterizzato da un lato dalla persistente sotto-allocazione del risparmio italiano, con circa 1.600 miliardi di euro immobilizzati in forme liquide o quasi-liquide; dall’altro, dalla debolezza strutturale del mercato dei capitali europeo, che il progetto della Capital Markets Union prima, e la Savings and Investments Union del 2025 poi, mirano a correggere senza tuttavia aver ancora conseguito risultati pienamente soddisfacenti.

In tale quadro, le reti di consulenza si configurano come il presidio relazionale e professionale indispensabile per tradurre gli strumenti disposti dal legislatore europeo e nazionale in concrete scelte allocative, contribuendo così alla formazione di quel “capitale paziente” di cui le imprese in crescita necessitano per finanziare i propri piani di sviluppo nel medio-lungo periodo.

L’obiettivo dell’elaborato è dunque triplice: illustrare il contesto europeo e nazionale entro cui operano le reti di consulenza; analizzare il ruolo delle stesse reti nel processo d’integrazione dei PIR nella pianificazione patrimoniale della clientela; formulare proposte di riforma volte a rafforzare l’efficacia dei Piani individuali di risparmio.

1. Le reti di consulenza nel contesto del Capital Markets Union

L’analisi delle dinamiche che caratterizzano il mercato del risparmio italiano ed europeo costituisce il presupposto indispensabile per comprendere il contesto operativo entro cui si esplica l’attività delle reti di consulenza. Tale attività si confronta, infatti, in via preliminare, con una criticità strutturale di primaria rilevanza, ovvero la notevole quota di risparmio privato immobilizzata in forme di liquidità o quasi-liquidità, la quale nel 2024 ha raggiunto in Italia i 1.600 miliardi di euro1. Questo dato rappresenta la principale sfida operativa e comportamentale che le reti sono chiamate ad affrontare nel rapporto con la clientela, nel tentativo di orientare il risparmio “fermo” verso impieghi produttivi, contribuendo così alla mobilitazione di risorse altrimenti sottratte al circuito degli investimenti.
Va nondimeno rilevato come la tendenza affermatasi nel periodo post-pandemico segnali una progressiva, seppur parziale, apertura dei risparmiatori italiani verso gli investimenti. La quota di risparmio non impiegato si è ridotta dal 31% del 2019 al 25% del 20242. Ciononostante, il potenziale inespresso rimane considerevole, tanto in Italia quanto nell’intera Unione Europea, dove il risparmio detenuto in forma liquida o assimilabile ammonta al 30% del totale delle disponibilità finanziarie delle famiglie3.

Il contesto entro cui le reti di consulenza sono chiamate ad operare risulta ulteriormente condizionato da una debolezza strutturale del mercato dei capitali europeo, la quale incide direttamente sulla profondità e sulla qualità delle soluzioni di investimento disponibili. Secondo i dati della Commissione Europea, nel 2024 il ricorso al mercato dei capitali soddisfaceva appena il 49,6% dei finanziamenti raccolti dalle imprese dell’Unione, dato in lieve peggioramento rispetto al 50,8% registrato nel 20154. La dipendenza strutturale delle PMI dal canale bancario limita tanto la loro capacità di crescita quanto la gamma di opportunità cui il professionista può attingere nella costruzione dei portafogli dei clienti.

La distribuzione di tale fenomeno presenta, peraltro, una marcata eterogeneità all’interno dell’Unione. Se in Bulgaria il ricorso al mercato dei capitali rappresentava nel 2024 appena il 10,7% delle risorse raccolte dalle imprese, in Lussemburgo tale quota si attestava all’82,8%. In tale contesto, l’Italia occupa una posizione relativamente favorevole: nell’arco dell’ultimo decennio, la quota di finanziamenti raccolta sul mercato dei capitali dalle imprese italiane è cresciuta dal 29,5% al 40,3% del totale, delineando una traiettoria incoraggiante, ancorché distante dagli standard dei mercati finanziari più maturi.

FIG. 1 – Quota di finanziamenti raccolti sul mercato dei capitali per paese UE (2024).

Al fine di correggere le suddette criticità e promuovere la convergenza dei mercati finanziari europei, la Commissione ha avviato già nel 2015 il progetto volto alla realizzazione dell’Unione dei Mercati dei Capitali (Capital Markets Union, CMU). Sul piano normativo, tale iniziativa ha prodotto interventi di rilievo, tra i quali si annoverano il Regolamento (UE) 2015/760 (ELTIF) e il successivo Regolamento (UE) 2023/606 (ELTIF 2.0), i quali hanno concorso a istituire il primo veicolo paneuropeo per gli investimenti in capitale di rischio in imprese innovative europee, nonché la Direttiva (UE) 2024/927 (AIFMD II), che ha stabilito un quadro armonizzato per la disciplina dei gestori di fondi alternativi. Il percorso avviato con la CMU ha trovato un significativo aggiornamento nel marzo 2025, quando la Commissione Europea ha adottato la strategia per la Savings and Investments Union (SIU). La SIU si propone di canalizzare verso investimenti produttivi gli oltre 10.000 miliardi di euro di risparmi delle famiglie europee attualmente depositati in conti bancari a basso rendimento5, articolando il proprio intervento lungo quattro direttrici: il rafforzamento della partecipazione dei risparmiatori retail ai mercati dei capitali, l’ampliamento delle opzioni di finanziamento per le imprese (con attenzione specifica alle PMI), l’integrazione delle infrastrutture di mercato e il rafforzamento della convergenza della vigilanza. Sul piano operativo, la SIU prevede, tra l’altro, l’introduzione di conti e prodotti di risparmio e investimento armonizzati a livello europeo (Savings and Investment Accounts) e misure volte a incentivare la partecipazione degli investitori istituzionali.

Nonostante quanto osservato, a un decennio dall’avvio del CMU i risultati conseguiti appaiono esigui rispetto agli obiettivi prefissati. Come già osservato, il ricorso al mercato dei capitali da parte delle imprese ha subito una lieve contrazione complessiva; nel frattempo, la propensione agli investimenti delle famiglie europee ha registrato una flessione, seppur contenuta, passando dal 59,8% al 59,1% del risparmio totale6; e gli investimenti in private equity e venture capital, pur in incremento, si mantengono su valori modesti, passando rispettivamente dallo 0,3% allo 0,5% del PIL e dallo 0,02% allo 0,06% tra il 2015 e il 20247. Un elemento positivo si rileva nell’ampliamento della copertura analitica delle imprese mid e small cap, la quale è arrivata a coinvolgere un maggior numero di imprese quotate con bassa e media capitalizzazione, migliorandone quindi la visibilità sul mercato8.

FIG. 2 – Propensione all’investimento delle famiglie italiane (2019-2024).

Il divario tra le ambizioni del progetto europeo e i risultati effettivamente conseguiti non è privo di implicazioni per le reti consulenziali. Esso conferma, in primo luogo, che le riforme di carattere sistemico non sono di per sé sufficienti a mobilitare il risparmio privato in assenza di un presidio relazionale e professionale capace di tradurre le iniziative del legislatore in concrete scelte allocative. In secondo luogo, esso evidenzia l’area di intervento riservato alle reti di consulenza, le quali sono chiamate a svolgere una funzione di raccordo tra il risparmio delle famiglie e il fabbisogno del tessuto produttivo nazionale, proprio laddove i meccanismi di mercato non riescono autonomamente a convogliare i capitali verso il finanziamento delle imprese.

Tra gli strumenti che il legislatore italiano ha elaborato per agevolare tale raccordo, un ruolo di particolare rilevanza è attribuito ai Piani individuali di risparmio (PIR), introdotti nel 2017 con l’obiettivo di incentivare l’afflusso del risparmio privato verso strumenti finanziari emessi prevalentemente da imprese mid e small cap italiane ed europee. Il rinnovato interesse del mercato verso tale segmento (testimoniato dal re-rating registrato nel 2025, pari rispettivamente al 29,6% e al 43,7% per le mid e small cap italiane secondo i dati Intermonte9) unitamente all’istituzione del nuovo Fondo Nazionale Strategico di Cassa Depositi e Prestiti10, rende l’analisi dello strumento e della sua integrazione nell’attività di consulenza un tema di stringente attualità.

FIG. 3 – Propensione all’investimento delle famiglie europee (2024).

Tra gli strumenti che il legislatore italiano ha elaborato per agevolare tale raccordo, un ruolo di particolare rilevanza è attribuito ai Piani individuali di risparmio (PIR), introdotti nel 2017 con l’obiettivo di incentivare l’afflusso del risparmio privato verso strumenti finanziari emessi prevalentemente da imprese mid e small cap italiane ed europee. Il rinnovato interesse del mercato verso tale segmento (testimoniato dal re-rating registrato nel 2025, pari rispettivamente al 29,6% e al 43,7% per le mid e small cap italiane secondo i dati Intermonte9) unitamente all’istituzione del nuovo Fondo Nazionale Strategico di Cassa Depositi e Prestiti10, rende l’analisi dello strumento e della sua integrazione nell’attività di consulenza un tema di stringente attualità.

2. I Piani Individuali di Risparmio nella pianificazione patrimoniale

L’introduzione dei Piani individuali di risparmio nel sistema normativo italiano risponde all’esigenza strutturale di canalizzare il risparmio privato verso il tessuto produttivo nazionale, mitigando la storica dipendenza delle Piccole e Medie Imprese dal canale bancario. Sotto il profilo comparatistico, il legislatore italiano ha adottato un approccio analogo a quello francese con il Plan d’Épargne en Actions, condividendone la logica di fondo, ovvero quella di incentivare l’investimento azionario e obbligazionario domestico attraverso un regime di esenzione fiscale a fronte di un vincolo di detenzione temporale, convertendo il risparmio “fermo” sui conti correnti in capitale impiegato nel medio-lungo periodo, ovvero in “capitale paziente”11.

Per “capitale paziente” si intendono quelle risorse finanziarie investite con un orizzonte temporale non inferiore ai cinque anni da parte di soggetti disposti a rinunciare alla liquidità immediata in cambio di un rendimento differito e di un impatto duraturo sull’economia reale12. Per le imprese, l’accesso a questa forma di capitale può tradursi in una maggiore stabilità della base azionaria, nella riduzione del costo del capitale e nella possibilità di pianificare investimenti di lungo periodo senza la pressione di dover remunerare il debito nel breve. Per l’investitore, trasformare i propri risparmi in “capitale paziente” tramite i PIR significa accettare una minor liquidità in cambio di un trattamento fiscale privilegiato e di rendimenti potenzialmente superiori nel tempo. È precisamente su questo scambio che si fonda la logica dei Piani individuali di risparmio e che si innesta il ruolo delle reti di consulenza.

Nel valorizzare lo sviluppo dei PIR, le reti di consulenza sono chiamate ad agire lungo tre direttrici principali, che potremmo descrivere come: diagnosi dei bisogni, integrazione nel portafoglio e funzione sistemica.

In primo luogo, in un contesto caratterizzato dall’elevata quota di risparmio detenuto in forma liquida, le reti sono chiamate ad agire sulla componente comportamentale delle scelte finanziarie, superando la tendenza all’inerzia e alla preferenza per la liquidità che caratterizza larga parte della clientela retail italiana. In questo quadro, il PIR si presta ad assolvere una funzione anzitutto disciplinante, grazie al vincolo di detenzione quinquennale, il quale rappresenta uno strumento di gestione comportamentale del risparmio, che il consulente può utilizzare per ancorare il cliente a un orizzonte temporale adeguato e preservarlo dalle distorsioni cognitive tipiche dei mercati volatili, quali la tendenza alla liquidazione anticipata delle posizioni in fasi di ribasso.

La capacità delle reti consulenziali di interpretare correttamente il profilo del cliente risulta pertanto determinante nella selezione della tipologia di PIR più appropriata. La normativa distingue infatti, sotto il profilo dell’universo investibile, tra PIR ordinari, nei quali almeno il 70% del valore complessivo deve essere destinato a strumenti finanziari emessi da imprese residenti in Italia o in altri Stati membri dell’UE con stabile organizzazione nel territorio nazionale, e PIR alternativi13, nei quali la totalità dell’investimento deve necessariamente escludere i titoli presenti negli indici FTSE MIB e FTSE Mid Cap. Tale articolazione normativa si traduce, nella pratica della consulenza, in una tripartizione della

clientela interessata: il risparmiatore con bassa propensione al rischio e orizzonte temporale medio troverà nei PIR obbligazionari una soluzione efficace; il cliente con maggiore tolleranza alla volatilità e obiettivi di crescita del capitale potrà beneficiare dell’esposizione al rischio d’impresa delle mid-small cap dei PIR azionari; l’investitore qualificato si orienterà invece verso i PIR alternativi, il cui profilo di rischio-rendimento si avvicina a quello del private equity e del venture capital.

La seconda direttrice riguarda la costruzione di un’architettura patrimoniale coerente con la logica del “capitale paziente”. Le reti sono tenute a operare una valutazione attenta del profilo rischio-rendimento, considerando che il vincolo del 70% su emittenti domestici genera una naturale concentrazione geografica e settoriale. Sebbene i fondamentali dell’economia italiana e le valutazioni a sconto di molte PMI offrano opportunità di rendimento significative, l’esposizione a tale segmento comporta una volatilità intrinseca superiore rispetto ai principali indici globali, che deve essere adeguatamente bilanciata con le altre componenti del portafoglio.

In termini di ottimizzazione fiscale, il PIR rappresenta un tassello di elevato valore nell’ambito di una pianificazione patrimoniale evoluta. L’esenzione da imposta sui redditi di capitale e sui redditi diversi generati all’interno del piano (subordinata al mantenimento degli investimenti per il periodo minimo di cinque anni) consente di conseguire un risparmio fiscale significativo rispetto all’aliquota ordinaria del 26% applicabile agli strumenti di risparmio gestito tradizionali. Il consulente è pertanto nella posizione di presentare il PIR come una soluzione fiscalmente efficiente all’interno di un portafoglio più ampio, la cui composizione complessiva rimane modulabile in funzione dell’evoluzione delle esigenze del cliente.

I limiti quantitativi all’investimento, fissati in 40.000 euro annui e 200.000 euro complessivi per i PIR ordinari, e in 300.000 euro annui e 1,5 milioni di euro complessivi per i PIR alternativi, delimitano altresì il perimetro di clientela cui lo strumento si rivolge con maggiore efficacia. Per il risparmiatore retail, tali soglie risultano generalmente adeguate; per il cliente HNWI (High net worth individual), il quale dispone di patrimoni di entità ben superiore, esse possono invece rivelarsi limitanti, riducendo il peso relativo dello strumento nell’allocazione complessiva a valori difficilmente significativi. Tale aspetto sarà oggetto di specifica analisi nella sezione dedicata alle prospettive di riforma.

Il terzo livello dell’intervento delle reti di consulenza attiene a una dimensione che trascende la sola ottimizzazione del portafoglio individuale, investendo il ruolo sistemico della consulenza nel collegamento tra risparmio privato e finanziamento delle imprese. In questa prospettiva, le reti assolvono a una funzione di intermediazione qualificata tra la domanda di rendimento del cliente e il fabbisogno di capitali delle PMI nazionali, contribuendo in tal modo allo sviluppo di quel mercato dei capitali che, come evidenziato, rimane ancora strutturalmente sottodimensionato rispetto alle esigenze del tessuto produttivo europeo. Quando un risparmiatore sottoscrive un fondo PIR, il gestore del fondo utilizza quelle risorse per acquistare titoli (azioni e obbligazioni) emessi da imprese italiane di medie e piccole dimensioni quotate su mercati come Euronext Growth Milan. L’acquisto di tali titoli sul mercato secondario sostiene la liquidità e la quotazione dell’impresa, abbassando il costo implicito del capitale e rendendo più agevole per l’impresa stessa raccogliere nuovi fondi in futuro attraverso aumenti di capitale o nuove emissioni obbligazionarie. In altri termini, ogni euro investito in un fondo PIR (il “capitale paziente”) non rimane inerte, ma percorre una catena che passa attraverso il gestore, raggiunge il mercato, e si traduce in una maggiore capacità delle imprese di accedere a finanziamenti stabili e diversificati.

Fig. 4 – Posizione complessiva di liquidità delle imprese. (quota di imprese in percentuale e punti percentuali).

Tale funzione risulta peraltro rafforzata dalla lettura del PIR “in combinato disposto” con il nuovo Fondo Nazionale Strategico di Cassa Depositi e Prestiti (FNSI). Pur non potendo

il risparmiatore retail accedere direttamente al FNSI, ne beneficia tuttavia indirettamente. I fondi PIR azionari (ove gestiti da SGR partecipanti al FNSI) investono sulle medesime PMI quotate su cui convergono le risorse del Fondo Strategico, garantendo un connubio di sforzi tra pubblico e privato che amplifica la liquidità e il processo di rivalutazione per le mid e small cap nazionali. In questo senso, il FNSI agisce da catalizzatore sistemico che rafforza le condizioni di mercato entro cui operano i fondi PIR sottoscritti dalla clientela retail. Un meccanismo analogo per finalità (ovvero quello di affiancare capitali pubblici a privati per sostenere le PMI) è rappresentato, a livello europeo, dal programma InvestEU (erede del Piano Juncker/FEIS)14 e, sul piano nazionale, dal Fondo di Garanzia per le PMI gestito da Mediocredito Centrale15, il quale opera però prevalentemente sul versante del credito bancario piuttosto che del mercato dei capitali. Tali strumenti, pur operando su canali distinti, convergono verso il medesimo obiettivo di rafforzare l’ecosistema finanziario a supporto delle imprese di minori dimensioni, potenziando l’efficacia dell’azione delle reti consulenziali nel collocamento dei PIR.

Nonostante quanto osservato, l’analisi storica dei dati di raccolta per il risparmio gestito evidenzia un’evoluzione eterogenea del mercato dei PIR (si veda al riguardo la fig. 4). Dopo l’euforia iniziale del 2017 (che ha registrato una raccolta netta superiore ai 10 miliardi di euro) il comparto ha attraversato un prolungato periodo di deflusso netto, con i PIR alternativi che hanno riscosso, ad oggi, uno scarso successo di collocamento16. Tale andamento segnala che la mera disponibilità dello strumento non è condizione sufficiente a garantirne l’adozione, e che il presidio consulenziale costituisce la reale variabile discriminante. Sono le reti di consulenza, in definitiva, i soggetti deputati a colmare il divario tra l’opportunità normativa e la sua concreta traduzione in scelte patrimoniali, fungendo da garante della disciplina d’investimento e assicurando al contempo due effetti complementari e interdipendenti, ovvero i benefici fiscali per l’investitore e la stabile disponibilità di risorse per le imprese in sviluppo.

Fig. 5 – Afflussi di investimenti nei PIR in rapporto al totale del risparmio gestito (2017-2024).

Fig. 6 – Massa gestita nei PEA e PEA-PME in Francia dal 2008 al 2017 (valori di mercato in miliardi di euro).

Fig. 7 – Flusso di raccolta annuale degli ISA nel Regno Unito (valori in miliardi di sterline).

3. Prospettive di riforma per rafforzare il ruolo delle reti nel collocamento dei PIR

Sebbene i presupposti siano incoraggianti, i PIR, come visto, hanno invero riscosso scarso successo, soprattutto per quanto attiene ai fondi azionari e alternativi. Di seguito si intende offrire alcune proposte di riforma, al fine di agevolare le reti di consulenza nel perorare la sottoscrizione dei Piani individuali di risparmio e, di conseguenza, incentivare lo sviluppo del “capitale paziente” (ovvero destinato a esplicare i suoi effetti sull’economia reale in maniera duratura e strutturale).

In primo luogo, si pone il tema dei vincoli imposti all’ammontare massimo che è possibile investire in PIR. Tali vincoli, nell’intenzione del legislatore, servirebbero a evitare che il risparmiatore, attratto dai benefici fiscali, concentri eccessivamente il proprio portafogli nei suddetti Piani, causando al contempo una perdita di risorse per il sistema tributario17. Per quanto si tratti di timori condivisibili, i limiti all’investimento espressi sotto forma di valori nominali e assoluti risultano però poco ragionevoli. Gli investitori naturalmente dispongono di diverse quantità di risparmi, tale per cui un HNWI (che dispone di almeno un milione di euro) troverebbe particolarmente limitante poter investire in PIR ordinari solo quaranta mila euro l’anno. Sarebbe preferibile che il limite all’investimento venisse espresso in forma percentuale (si potrebbe ipotizzare circa il 30% massimo del portafogli) rimettendo alla discrezionalità del consulente finanziario l’indicazione sull’allocazione finale.

Parallelamente alla revisione dei limiti quantitativi, si avverte la necessità di una rimodulazione degli incentivi fiscali che superi l’attuale rigidità della clausola di detenzione quinquennale. La struttura vigente, che subordina l’esenzione fiscale totale a un periodo di mantenimento minimo di cinque anni, è percepita come una barriera alla liquidità in contesti di mercato volatili. A tal riguardo, potrebbe ipotizzarsi l’introduzione di un incentivo fiscale intermedio al raggiungimento del terzo anno di detenzione, applicando un’imposta sostitutiva ridotta al 15% in luogo dell’ordinario 26%. Tale innovazione renderebbe i PIR obbligazionari estremamente competitivi rispetto ad altre soluzioni di risparmio a medio termine (come i tipici fondi obbligazionari a tre anni) e, contemporaneamente, garantirebbe ai PIR azionari quella flessibilità gestionale necessaria per operare ribilanciamenti tattici senza subire l’intero onere fiscale in caso di uscita anticipata18. La fondatezza di questa proposta è corroborata dall’analisi delle serie storiche dei flussi di raccolta, i quali mostrano un deflusso netto di risorse dai PIR ordinari che si manifesta sensibilmente già nel primo triennio di vita dello strumento. L’adozione di uno scaglione fiscale intermedio permetterebbe quindi di stabilizzare il capitale, trasformando lo strumento da un vincolo temporale rigido a un percorso di accumulo progressivo e dinamico19.

Una terza direttrice di riforma riguarda il rafforzamento delle condizioni di contesto che possano favorire una più ampia diffusione dei PIR, preservando al contempo la centralità della consulenza finanziaria nella valutazione dell’adeguatezza dello strumento rispetto alle esigenze del cliente. Le reti consulenziali svolgono infatti un ruolo rilevante nell’accompagnare i risparmiatori verso scelte di investimento coerenti con i loro obiettivi, il profilo di rischio e l’orizzonte temporale di riferimento. Attualmente si riscontra un parziale disallineamento tra gli obiettivi di politica economica, volti a favorire il “capitale paziente”, e alcune caratteristiche strutturali dei PIR, che ne possono limitare la diffusione rispetto ad altre soluzioni di investimento caratterizzate da maggiore flessibilità operativa. Poiché i Piani individuali di risparmio implicano una prospettiva di medio-lungo periodo, essi presentano vincoli di detenzione che possono risultare meno compatibili con le esigenze di periodica rotazione dei portafogli di investimento della clientela. Per ridurre tale asimmetria, si potrebbe introdurre un credito d’imposta parametrato alla quantità di masse collocate in fondi PIR. Tale misura avrebbe dunque come scopo compensare il costo-opportunità derivante dalla rinuncia a prodotti a più alta rotazione. L’integrazione di questa proposta nel quadro normativo vigente fornirebbe alla consulenza finanziaria strumenti più efficaci per valutare e proporre il prodotto laddove coerente con l’interesse del cliente, assicurando al contempo alle imprese una disponibilità di risorse costante e prevedibile, in linea con le finalità di sviluppo dei mercati finanziari nazionali.

Conclusioni

L’analisi condotta ha messo in luce come i Piani individuali di risparmio rappresentino uno strumento di indubbio valore nel quadro della politica finanziaria nazionale, capace di coniugare l’interesse del risparmiatore con l’esigenza sistemica di convogliare “capitali pazienti” verso il tessuto produttivo delle PMI italiane. Tuttavia, come emerge con chiarezza dall’insieme dell’elaborato, la sola architettura normativa non è sufficiente a garantire il conseguimento di tale obiettivo. È il presidio relazionale e professionale delle reti di consulenza finanziaria a costituire il vero fattore determinante per la traduzione delle disposizioni legislative in concrete scelte patrimoniali.

Le reti svolgono, in questo senso, una funzione che potremmo definire di intermediazione qualificata su tre livelli distinti e tra loro complementari. Sul piano comportamentale, esse agiscono come argine alle distorsioni cognitive (quali l’inerzia, la preferenza per la liquidità e la tendenza alla liquidazione anticipata) che frenano l’allocazione del risparmio verso strumenti di medio-lungo periodo. Sul piano tecnico, la loro competenza consente di selezionare la tipologia di fondo PIR più adeguata al profilo del cliente (ordinario, alternativo, azionario o obbligazionario) e di integrarlo coerentemente in un portafoglio diversificato, ottimizzando il profilo fiscale complessivo. Sul piano sistemico, infine, ogni sottoscrizione orientata dalle reti concorre ad alimentare quella catena che, attraverso i gestori, raggiunge il mercato e si traduce in una maggiore capacità delle imprese di accedere a capitali stabili e duraturi.

È interessante notare come, nel periodo immediatamente successivo all’introduzione dei PIR nel 2017, i mercati secondari abbiano registrato rendimenti compresi tra il 12% e il 18%, accompagnati da un incremento del 71% nei volumi di scambio. Il mercato, in altre parole, aveva risposto con prontezza allo stimolo normativo. Eppure, al termine del primo anno di operatività, la raccolta sul mercato primario non aveva registrato effetti apprezzabili20. Il trasferimento di risorse all’economia reale era ancora tutto da costruire. A distanza di sette anni, quella promessa è rimasta in larga misura incompiuta, e i dati di raccolta successivi al 2017 confermano che il potenziale dello strumento non si è tradotto in risultati strutturali.

Tale scarto tra attese e risultati è altresì il riflesso dei limiti operativi e regolamentari che condizionano l’azione delle reti consulenziali. Da un lato, la rigidità del vincolo quinquennale e la struttura dei limiti quantitativi dei PIR riducono la flessibilità dello strumento e ne limitano l’attrattività tanto per il risparmiatore retail quanto per l’investitore HNWI. Dall’altro, il latente disallineamento tra gli obiettivi di politica economica e le dinamiche commerciali delle reti (le quali trovano maggiore remuneratività in prodotti a più alta rotazione) costituisce un limite strutturale alla promozione attiva dei PIR da parte degli intermediari.

Le proposte di riforma illustrate nel terzo capitolo muovono tutte nella medesima direzione, ovvero quella di ridurre le frizioni che oggi disincentivano tanto il risparmiatore quanto l’intermediario nella sottoscrizione dei PIR. La revisione dei limiti quantitativi in chiave percentuale, l’introduzione di un’aliquota fiscale intermedia al terzo anno di detenzione e l’istituzione di un credito d’imposta parametrato al collocamento, non soltanto aumenterebbero l’efficacia dello strumento, ma rafforzerebbero strutturalmente il ruolo delle reti di consulenza come motore di sviluppo del “capitale paziente”. Quest’ultimo obiettivo acquisisce ulteriore rilevanza se letto nel quadro delle iniziative europee in corso (dalla Capital Markets Union alla Savings and Investments Union del 2025) le quali confermano come la mobilitazione del risparmio privato verso investimenti produttivi rappresenti una priorità strategica condivisa a livello continentale.

La consulenza finanziaria è, in questo senso, il vero anello di congiunzione tra il risparmio non impiegato e il fabbisogno di liquidità delle imprese. Tale ruolo, efficacemente svolto, potrebbe rappresentare un contributo concreto e determinante per il rafforzamento del mercato dei capitali italiano e alla crescita duratura del sistema produttivo nazionale.

1 FABI – Federazione Autonoma Bancari Italiani (2025). Nei salvadanai delle famiglie italiane 6.030 miliardi. Analisi e Ricerche, Settore Credito e Finanza. Giugno 2025, pp. 3-4. Per un confronto storico si veda anche Banca d’Italia (2015). Conti finanziari. Supplementi al Bollettino Statistico – Indicatori monetari e finanziari, n. 62, 3 febbraio 2015, Tavola 21, p. 28.

2 Si vedano FABI, Nei salvadanai delle famiglie, cit., p. 5 e AFME – Association for Financial Markets in Europe (2025). Capital Markets Union: Key Performance Indicators – Eighth Edition. Turning strategy into action during a period of change, Novembre 2025, pp. 24-25.

3 Commissione Europea (2025). 2024 Capital Markets Union – Key Performance Indicators. Joint Research Centre, p. 23.

4 Commissione Europea (2025). 2024 Capital Markets, cit., p. 2, Indicatore 1: Market Funding Ratio e AFME (2025), cit., pp. 15-17.

5 Il dato è riportato nella medesima Comunicazione della Commissione sulla SIU del 19 marzo 2025 e confermato dal Consiglio dell’Unione europea: Council of the European Union (2025). Savings and investments union. Disponibile su: https://www.consilium.europa.eu/en/policies/savings-and-investments-union-siu/, ove si precisa che circa 10.000 miliardi di euro di risparmi delle famiglie dell’UE sono attualmente detenuti in depositi bancari a basso rendimento invece di essere investiti nei mercati dei capitali.

6 Commissione Europea (2025). 2024 Capital Markets Union-Key Performance Indicators. Joint Research Centre, Commission calculations. p. 23, Indicatore 22: Direct and intermediated investment by households.

7 Commissione Europea (2025). 2024 Capital Markets Union, cit.,. p. 12, Indicatore 11: Value of annual private equity investment relative to nominal GDP.

8 La copertura analitica (analyst coverage) di un titolo finanziario indica l’insieme delle attività di ricerca, monitoraggio e valutazione che uno o più analisti finanziari svolgono in modo continuativo su una società quotata. Tale attività, secondo gli ultimi dati, interessa il 21% delle imprese con bassa e media capitalizzazione, in crescita rispetto al 12% del 2014. Al riguardo i vedano Osservatorio CONSOB – CeTIF-Università Cattolica (2026). Rapporto PMI e mercato dei capitali, Cap. IV – “Investitori e strumenti a supporto delle PMI e del mercato dei capitali”, pp. 60-79 e Commissione Europea (2025). 2024 Capital, cit., p. 16, Indicatore 15: Share of SMEs with listed shares covered by analysts.

9 Intermonte Research Team (2025). Italian Mid/Small Caps Monthly: Expecting Rotation to Finally Support Mid/Small Caps in 2026. Strategy Report. Milano, 22 Dicembre 2025, p. 6, sezione “Valuation”.

10 Il Fondo Nazionale Strategico Indiretto (FNSI), promosso dal Ministero dell’Economia e delle Finanze e gestito da Cassa Depositi e Prestiti, è strutturato come “fondo di fondi” con l’obiettivo di introdurre liquidità nel segmento delle PMI quotate, sostenendone la crescita e l’eventuale accesso ai mercati. È opportuno precisare che il FNSI si rivolge esclusivamente a investitori istituzionali (fondi pensione, casse di previdenza, compagnie assicurative, banche e SGR) e a CDP stessa, che detiene fino al 49% di ciascun fondo sottostante, mentre il restante 51% è sottoscritto da soggetti istituzionali.

11 Per un raffronto tra PIR e PEA si veda Intermonte SIM (2018). I Piani Individuali di Risparmio: gli effetti su domanda e offerta nel mercato azionario italiano, Quaderno di ricerca, Politecnico di Milano. Che conduce un’analisi comparativa degli strumenti simili già operativi in altri paesi europei, tra cui il PEA francese e l’ISA britannico, condividendone la medesima logica di incentivo fiscale a fronte di un vincolo di detenzione. Per quanto attiene al PEA, il prodotto è stato istituito in Francia nel 1992 con l’obiettivo di incentivare l’investimento azionario da parte dei risparmiatori francesi, garantendo l’esenzione fiscale sulle plusvalenze dopo cinque anni di detenzione.

12 Ivashina, V. e Lerner, J. (2019). Patient Capital: The Challenges and Promises of Long-Term Investing. Princeton University Press. Princeton, p. 7.

13 I PIR alternativi sono stati introdotti dal decreto-legge n. 34 del 19 maggio 2020 (decreto Rilancio), convertito con modificazioni dalla Legge 17 luglio 2020, n. 77. Il D.L. n. 104 del 14 agosto 2020 (decreto Agosto) ha successivamente elevato il limite annuale a 300.000 euro e il limite complessivo a 1,5 milioni di euro.

14 InvestEU è il programma dell’Unione europea per il periodo 2021-2027 che raccoglie l’eredità del Fondo europeo per gli investimenti strategici (FEIS) del Piano Juncker (operativo 2015-2020), unificando in un unico strumento i molteplici fondi finanziari dell’UE con l’obiettivo di mobilitare oltre 650 miliardi di euro di investimenti pubblici e privati.

15 Il Fondo di Garanzia per le PMI è uno strumento istituito con Legge n. 662/1996 e operativo dal 2000, gestito per conto del Ministero delle Imprese e del Made in Italy da un raggruppamento temporaneo di imprese con mandataria Mediocredito Centrale S.p.A. La sua finalità è quella di agevolare l’accesso al credito bancario delle piccole e medie imprese mediante la concessione di una garanzia pubblica.

16 Si vedano CONSOB (2026). Capital markets in Italy: Economic report 2025. Collana “Statistics and Analyses”. Roma, Gennaio 2026, p. 9; Assogestioni (2025). Osservatorio PIR: Dati a dicembre 2024. Ufficio Studi, Maggio 2025, p. 3; Intermonte Research Team (2026). FNSI: autorizzati i primi 4 fondi, la pipeline è incoraggiante. Italian Equity Research -Sector Update. Milano, 26 Gennaio 2026, p. 5.

17 Va tuttavia evidenziato come sia gli ISA inglesi che i PEA francesi condividono con i PIR vincoli simili di sottoscrizione. Al riguardo si veda Intermonte SIM (2018). I Piani Individuali di Risparmio, cit., p. 13.

18 Meccanismi di esenzione progressiva sono già impiegati nel contesto dei fondi pensione complementari (D.Lgs. 252/2005 art.11), i quali prevedono, dal quindicesimo anno di detenzione, una riduzione dello 0,3% annuo dall’imposta sostitutiva del 15% sui risultati del fondo, fino a un minimo del 9%.

19 Va altresì sottolineato come la presenza di un vincolo di detenzione temporale rifletta la necessità delle imprese di fare affidamento su capitali stabili, come evidenziato anche da Sommer, C. (2021). The Impact of Patient Capital on Job Quality, Investments and Firm Performance: Cross-Country Evidence on Long-Term Finance. Discussion Papers 6/2021, pp. 3-5. Pertanto, tale esigenza andrebbe ponderata con quella dei risparmiatori, interessati da una maggiore flessibilità.

20 Secondo la ricerca Intermonte SIM (2018) sui Piani Individuali di Risparmio, i PIR hanno prodotto effetti positivi sui mercati secondari, mentre il loro impatto sul mercato primario è risultato trascurabile. Il volume delle nuove quotazioni e degli aumenti di capitale nel 2017 non ha registrato incrementi significativi attribuibili agli strumenti in questione. Gli stessi autori concludono che a beneficiare delle risorse investite è stato principalmente il mercato secondario e che, alla domanda se i PIR abbiano effettivamente canalizzato nuovi capitali verso le PMI, l’evidenza disponibile al momento appare «molto debole»

Bibliografia

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• Intermonte Research Team (2026). FNSI: autorizzati i primi 4 fondi, la pipeline è incoraggiante. Italian Equity Research — Sector Update. Intermonte SIM S.p.A. Milano, 26 gennaio 2026, p. 5.
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• Sommer, C. (2021). The Impact of Patient Capital on Job Quality, Investments and Firm Performance: Cross-Country Evidence on Long-Term Finance. IDOS Discussion Papers 6/2021. German Institute of Development and Sustainability (IDOS).